當前，隨著穩增長政策加碼預期減弱和消費旺季收尾，銅價逐漸回歸基本面，我們認為后期銅價下跌空間會逐漸打開。

    信貸放松預期減弱

    一季度中國社會融資規模為6.59萬億元，比去年同期增加1.93萬億元，創歷史新高。其中，對實體經濟發放的人民幣貸款增加4.67萬億元，創單季歷史新高。流動性充足有助于實體經濟穩步復蘇，但過量信貸可能增加市場的宏觀風險，推升物價，加重通脹的風險。因此，我們認為后期央行信貸步伐將小幅放緩，短期通過降息、降準等向市場釋放大量貨幣的可能性較低，以維持經濟的平穩運行。

    消費疲弱主導市場

    隨著宏觀利好逐漸消退，銅價運行邏輯將向基本面傾斜。當前為消費旺季，但是下游和終端成交情況并不樂觀。電線電纜方面，一季度電網建設累計完成額同比增長40.89%，但特高壓和農網改造投資過大，鋼芯鋁絞線使用量大幅增加，國網招標涉銅量卻下降66%。特種電纜方面，如礦用電纜、船用電纜等訂單量大幅下滑。家電行業方面，3月房屋銷售面積大幅增加并沒有帶動家用空調等銷量提升，統計數據顯示，1—3月家用空調累計產量同比下滑15.83%，為三年來最大跌幅。

    我們認為，房地產對家電的傳導即便有些滯后，后市對產量提升的刺激效果可能也不明顯，5月三大空調企業排產計劃同比出現20%左右的下降。汽車方面，3月份汽車經銷商綜合庫存系數為1.55，環比下降12%，同比下降22%，仍處警戒線以上，經銷商庫存壓力明顯，表明消費不如預期樂觀。

    庫存高企，旺季將證偽

    下游消費疲弱可在庫存上得到證實。4月上期所銅庫存減少8萬噸，其中冶煉廠減產2萬噸左右，保稅區庫存增加4萬噸，這意味著上期所和保稅區總庫存保持穩定。同時，內外比價維持低位運行，現貨貼水不斷擴大，加工企業補庫意愿較低，消費旺季基本被證偽。隨著消費旺季逐漸進入尾聲，高庫存的利空影響可能持續發酵，進而對銅價形成壓制。LME銅庫存企穩，其中亞洲庫存持續增加，暗示銅供應過剩格局未發生改變。

    綜合以上分析，消費旺季進入末期，市場空頭氛圍逐漸轉濃，價格下行空間將逐漸打開。我們認為中期可逐漸布局空單，滬銅下方暫時看至35000元/噸。